/ REAP PAY CTO
경영학 용어 중 파레토 법칙(Pareto Principle)은 ‘전체 결과의 80%가 전체 원인의 20%에서 일어나는 현상’이라고 알려져 있다. 예를들어 20%의 고객이 백화점 전체 매출의 80%에 해당하는 쇼핑을 하고, 20%의 운전자가 전체 교통위반의 80%를 차지하며, 20%의범죄자가 80%의 범죄를 일으킨다고 알려져 있다.
이 파레토 법칙이 2018년 진행된 ICO 통계 결과를 그대로 설명하고 있다. 자주 인용되는 사티스 그룹(Satis Group)의 통계에 의하면 81% ICO가 사기(Scam)였으며, 나머지 20% 중에서도 성공하거나 유망한 ICO는 단지 3.7%에 불과하다는 것이다.
2018년 가트너(Gartner) 그룹에서 발표한 ‘Hype Cycle for Blockchain Business’에서 ICO는 기술 촉발 이후 가파른 기대(Inflated Expectations)를 넘어 환멸단계(Disillusionment)로 하강 중이다.
이미 암호화폐(Cryptocurrency)는 환멸단계의 골짜기로 추락했으며 현재의 암호화폐 시장의 하락장과 이 그래프는 서로 닮아 있는 상황이다.
시장의 환멸 단계에서는 실사례(Use Case)로 가치를 증명하지 못할 경우, 소멸 단계에 접어들 수도 있다. 반면 실제로 가능성을 확인받을 수 있다면 안정화되거나 다시 도약할 수 있다.
다시 말해 과거에 진행된 많은 ICO 프로젝트들은 자신만의 새로운 거버넌스 체계와 혁신적인 생태계를 만들어 왔지만, 실세계(Real World)에서 이 기술을 증명하지 못한다면 블록체인 또한 환멸 단계에서 소멸 단계로 진입하게 될 것이다.
STO는 크립토 세계와 실세계의 연결고리
크립토 세계(Crypto World)의 블록체인 프로젝트가 실세계와 만나기 위해서는, 그동안 실세계에서 적용되어 왔던 규제와 규칙이 함께 검토돼야 한다.
이런 규제는 자본시장이 성장해 오면서 경험해 왔던 많은 문제점을 보완해 온 긴 역사를 갖고 있기 때문에, 전통적인 ICO 시장에서 발생했던 문제점도 비슷한 접근방식으로 수용할수 있기 때문이다.
전세계 모든 자산을 토큰화할 수 있다는 STO 시장은 기존 암호화폐 시장에 비하면 비교할 수 없을 정도로 엄청나게 큰 규모의 시장이며 다양한 산업군별로 가능성이 넘쳐나는 시장이기도 하다.
그렇다면 STO란 무엇인가 알아보자. 증권이란 기업의 자산이나 이익 분배에 참가할 수 있는 권리를 의미한다. STO, 즉 증권형 토큰(Security Token)은 이 증권을 토큰화 한 것이다.
미국 대법원에서는 투자 계약인지 판단하기 위한 기준으로 ‘하위 테스트 (Howey test)’라는 것을 만들었다. 다시 말해 하위 테스트를 통과한다면 ‘투자 계약’인 증권으로 분류할 수 있으며, 투자 증권관련 법률과 규제를 준수해야 한다는 것을 의미한다.
하위 테스트는 다음과 같이 간단히 요약할 수 있다.
• 금전의 투자가 있고(a person invests their money)
• 금전이 공통 기업에 있고(in a common enterprise)
• 그 목적이 투자로부터 이익을 얻기 위한 것(with an expectation of profits)이고
• 투자된 금전으로부터 발생하는 수익이 오로지 사업자나 제3자의 노력에 의한 것 (based on the efforts of the promoter or a third party)
하위 테스트 (Howey Test)로 유추해 보면, 많은 ICO 기업이 채택하고 있는 ERC20 기반의 토큰을 발행하고 추후에 다른 자산으로 스왑해 주는 ICO와 수익배당 성격을 가지고 있는 에어드롭(Air Drop)과 같은 형태의 프로젝트도 투자계약증권 성격을 벗어날 수 없다.
이미 여러 업체들이 미국 증권법 위반으로 조사를 받고 있으며, 일부 처벌을 받고 있는 상황이다.
STO는 현실의 규제를 충족하는 자금조달 방식
자산의 토큰화가 이루어지면 자산의 분할을 통해 소액 투자 시장을 개척할 수 있게 된다. 또한 자금을 조달하기 위한 출시비용의 상당부분 경감되며, 언제 어디서든 신속하게 거래할 수 있고, 장외 시장(Free market)에 좀 더 쉽게 노출되기 때문에 유동성이 높아진다.
그리고 블록체인의 스마트 컨트랙트(Smart Contract) 기능을 활용해 여러 자동화된 서비스를 제공할 수 있다, 따라서 단순히 유동성과 편의성 이외에 추가적으로 이 토큰이 실생활에서 스마트 컨트랙트와 함께 지불 토큰이나 유틸리티 토큰으로써의 복합적인 용도로 사용될 수도 있을 것이다.
STO의 핵심은 금융관련법 내에서 진행하되, 면제조항을 활용하는 것이다. 폴리매스에서 STO 면제조항을 활용하기 위해 규제수준이 낮은 ‘Reg D Rule 506’을 채택한 이후, 많은 STO 플랫폼이 이 규정을 가장 많이 사용하고 있다.
‘Reg D의 Rule 506(c)’는 다음과 같은 특징이 있다.
• 장점: 모집한도 무제한, 일반적인 광고 허용, 주정부법 면제
• 단점: 적격투자자만 참여 가능, 12개월간 전송금지
이외에도 ‘Reg S, Reg CF’등이 STO의 법적 근거로 활용할 수 있다.
• Reg CF: 증권형 크라우드펀딩 규정
• Reg S: 미국 이외의 투자자가 Reg D 조건과 비슷한 기준으로 미국 회사 또는 미국 이외의 회사에 투자할 수 있도록 허용하는 규정
국내에서 STO를 진행하기 위해서는 크게 사모, 소액공모, 크라우드 펀딩 등 세 가지를 고려할 수 있다. 올해 금융위원회에서 공지한 자본시장 혁신과제 과제별 참고자료에 따르면, 다음과 같이 세 가지 기준에 대해 시장 규제를 완화할 예정이다.
• 사모발행 범위 확대와 전문투자자만을 대상으로 한 사모발행에는 1:1 청약 권유 외에 공개적 자금모집(광고, SNS 등)을 허용
• 소액공모 자금조달금액을 확대 이원화(10억 원 이하 → 30억 원 이하, 30억 원~100억 원)하고 금액별 투자자보호 장치 마련
• 크라우드 펀딩 자금조달 금액(7억 원 → 15억 원)과 이용가능 기업 범위 확대(창업 7년 내 기업 → 중소기업)
국내에도 자본시장법이 네가티브 방식으로 변화될 가능성이 있고, 크라우드 펀딩법과 소액공모 제도를 준수하는 STO는 과거 무조건 ICO를 금지했던 것과는 다르게 기존 제도 내에서 충분히 진행할수 있을 것으로 예상된다. 이번 금융위의 ICO 실태조사 결과를 살펴보면 STO도 사실상 금지 입장인 것이 아닌가 우려스럽다. 무조건 금지하는 것이 아니라 기존 제도권 내에서 진행되는 프로젝트에 대해서는 규제프리존 내에서라도 기존 자본시장법의 범위 안에서 진행할 수 있는 방법을 모색하고, 가이드라인을 제시하는 것이 당국의 역할이자 의무일 것이다.
스위스의 사례와 같이 민간자율기구(VQF)와의 협업을 통해 시장의 자율적인 규제 속에서 문제점이 있다면 보완하고, 장점은 살리는 방식으로 발전해 나가는 것이 옳은 방향일 것이다.
문제가 있다면 금지하는 것이 가장 쉬운 해결책?
금융위의 이번 실태조사 자료의 국제동향 점검 결과는 다음과 같다.
“미국은 증권법으로 대다수 ICO를 엄격히 규제하고 있으며, 관련자기소 및 발행 정지 등 강하게 대응하고 있습니다. 최근 美 SEC는 증권거래법 적용입장을 재확인하고, 불법 ICO를 조사하여 관련자기소, 해당 ICO 중단 등 조치…(2018.11월)”
그러나 ICO벤치 보고서에 의하면 지난해 ICO가 가장 많이 진행된 국가가 미국이고, 가장 많은 모금을 한 국가도 미국이다. 현재 STO 플랫폼은 폴리매스와 시큐리타이즈 등을 비롯해 미국의 증권규제 내에서 토큰을 발행하고 거래하기 위한 시장을 이미 빠르게 선점하고 있는 중이다.
기존 증권거래법 규제 내에서 자금을 조달하고자 하는 STO를 지금 까지 규제해 온 것과 같은 방식으로 무조건 금지하려고만 한다면, STO를 준비하는 많은 기업들이 STO 환경이 제공되는 해외로 떠나게 될 것이다.
